卧安机器人赴港上市背后存多重隐忧

　　近日，卧安机器人（深圳）股份有限公司（简称“卧安机器人”）向港交所递交了招股说明书，国泰君安国际、华泰国际担任其上市联席保荐人。《经济参考报》记者注意到，2022年至2024年（即报告期），卧安机器人营收复合增长率达49%，2024年毛利率增至51.7%，亏损连续三年收窄。但业内人士分析认为，在业绩不断向好的背后，卧安机器人存在产品渠道高度依赖亚马逊、销售及分销开支高企、财务状况承压等隐忧。

　　超九成营收来自海外 渠道高度依赖亚马逊

　　公开资料显示，卧安机器人是一家全球领先的AI具身家庭机器人系统提供商，致力于构建以智能家庭机器人产品为核心的生态系统，主要产品包括门锁机器人、窗帘机器人、手指机器人、感知与决策系统等。

　　据弗若斯特沙利文报告，按2024年的零售额计算，卧安机器人是全球最大的AI具身家庭机器人系统提供商，市场份额为11.9%。不过，截至2024年，全球AI具身家庭机器人系统市场规模仅为59亿元，整体体量尚小。

　　招股书显示，2022年至2024年，卧安机器人营收从2.75亿元增长至6.10亿元，年复合增长率高达49%，展示出强劲的增长势头。

　　具体来说，从地域看，卧安机器人业务主要面向海外市场，日本、欧洲及北美三大市场贡献了公司95%以上的收入，而中国本土市场几乎空白。其中，日本市场在报告期各期营收占比均超五成，分别为61.4%、62.3%和 57.7%。业内人士认为，对海外市场严重依赖的业务结构或使公司更容易受到区域性政策变动和国际形势冲击，同时也可能错失快速增长的中国智能家居市场的机会。此外，诸如科沃斯、石头科技等国内本土智能家居企业也正在加速出海，海外市场竞争持续加剧，卧安机器人未来的发展空间存在不确定性。

　　从渠道看，卧安机器人的销售渠道涵盖DTC渠道、零售商渠道和分销渠道，其中大部分收入与亚马逊平台相关。2022年至2024年，卧安机器人来自亚马逊SC（第三方卖家）和VC（品牌供应商）渠道合计营收占比为81.9%、65.2%和64.2%。卧安机器人也在招股书中坦言，若亚马逊调整平台规则、物流成本和政策限制等，将对公司经营产生重大影响。随着销量的增加，亚马逊及其他电商平台可能会获得越来越多的议价能力，要求更高的返利、折扣或对公司较不利的条款。

　　在利润方面，2022年至2024年，卧安机器人净利润分别为-8698.30万元、-1637.60万元和-307.40万元，亏损幅度持续缩小。2023年，公司经调整EBITDA（税息折旧及摊销前利润）首次转正达581.40万元，2024年进一步增至2608.10万元，释放出积极信号。此外，报告期各期，卧安机器人的毛利率分别为34.3%、50.4%和51.7%，整体呈增长趋势。需要注意的是，尽管营收大幅增长，毛利率不断提升，但公司的盈利拐点尚未到来。

　　销售及分销开支高企 部分募资需用于还贷

　　作为一家科技型企业，卧安机器人的研发投入呈现逐年增长趋势，2022年至2024年，其研发开支分别达6176.10万元、8919.20万元和1.12亿元。据招股书披露，截至目前，卧安机器人在全球拥有269项专利，其中发明专利43项。

　　不过，《经济参考报》记者注意到，卧安机器人在销售与营销方面的投入持续高企，销售及分销开支高于同期研发开支。2022年至2024年，公司的销售及分销开支分别为1.02亿元、1.37亿元和1.72亿元，分别占各期营收的37.2%、29.9%和28.2%。其中超八成为平台佣金费用、广告和销售人员开支、推广及业务发展费用。卧安机器人在招股书中表示，公司预计将扩大销售及营销团队，公司的销售及营销开支将随着公司扩张而进一步增加。若高额的营销投入效果不及预期，卧安机器人的毛利率提升或会被费用增长所抵消，导致盈利拐点延后。

　　在销售及分销开支高企的同时，卧安机器人的现金流压力不容小觑。2022年至2024年，卧安机器人的经营现金流净额分别为-1.07亿元、2462.10万元和-3127.80万元。同时，截至2024年末，卧安机器人的现金及现金等价物从2022年末的1.45亿元大幅减少为6233.70万元。

　　负债方面，截至2024年末，卧安机器人资产负债率从2022年末的39%攀升至56%，流动负债总额从1.09亿元激增至1.99亿元，流动比率从2.7降至1.8，公司财务压力持续上升。

　　为缓解资金压力，卧安机器人采用向银行转让贸易应收款以换取低息贷款的财务操作。据招股书披露，2022年至2024年，公司转让的贸易应收款分别为1.19亿元、1.47亿元和8810万元。对此，卧安机器人在招股书中专门揭示了相关风险：贸易应收款项保理安排可能对公司的财务状况及流动资金产生不利影响。根据银行协议，倘若任何贸易债务人延迟付款最长达120天，公司可能须向银行赔偿利息损失。

　　根据此次IPO募资用途来看，卧安机器人将拿出部分募集资金用于偿还未来12个月的未偿还银行贷款。其中包括公司与中国农业银行签订的1800万元定期贷款（还款期限为2026年8月，年利率为2.6%）、公司与香港上海汇丰银行签订的4.36亿日元的贸易应收款项保理融资（年利率为1.25%、服务费0.11%）。




 

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